隨著嬰兒潮世代一個個退休，低利率、低生產、低殖利率與老化人口之間的關係也逐漸被連結起來；退休人口增加確定會是通膨因素，並進而阻擋另一次危機嗎？
美國聯準會有預感：在國民壽命提高、生育率下降，導致老年人口比率上升、全球人口結構丕變之下，中央銀行無力長期升息。這是聯準會經濟學家今年10月報告的結論：人口結構的改變，顯示低投資、低利率、低成長會長期滯留，美國經濟已進入一種新常態。
報告發布後漣漪不斷。聯準會副主席費雪指出，美國利率走低，部分原因非聯準會所能控制，人口平均年齡上升，可能推升美國經濟中的家庭儲蓄。
過去數10年，西方國家的人口穩定老化，是造成利率處於歷史性低點的原因，這是共識；但投資人和經濟學家對這個模式會如何演變，意見分歧。政府如何處理老人問題，其效應將超乎道德和社會範圍，最終也會決定能否扭轉惡化中的貧富不均，以及全球能否躲過低利率、低成長問題。
人口結構改變 衝擊經濟
瑞銀首席經濟學家馬格納斯（George Magnus）說：「人口老化是非常情緒性的問題─誰來照顧奶奶？而從經濟角度來看，它既黯淡又難解；但人口結構非宿命，我們需要政治勇氣來解決問題。」諸如延後退休、鼓勵長照和包納更多移民等措施，都可能緩和人口老化的衝擊。
因此不難理解，人們工作時都會存錢，直接或是透過年金計畫購買公債，造成殖利率下壓；退休後，人花的比存的多，而人生晚期醫療等花費比任何時期更大，壽命延長將使情況變本加厲，推升殖利率。
人口結構改變，對勞力市場的影響也非常顯著。勞動人口比率高時，職業競爭亦高，勞工的談判力因而削弱、薪資和通膨皆低。通膨是債市的重要推手：低通膨時，投資人接受公債的低利。因此，高就業率時，傾向把利率壓低，而退休人口增加時，將會把利率推高。
聯準會的報告認為：自1980年以來，人口這單一因素就占實質自然利率及國內生產毛額（GDP）成長下滑的1.25個百分點。這種說法令人吃驚，因為這暗示，過去35年來經濟成長下滑，不是貨幣或財政政策，也不是科技或其他產能有所改變，幾乎都是人口因素使然。
由於嬰兒潮世代準備退休、儲蓄活動增多；而美國經濟遲緩，股市與債市卻長處牛市；可見，當嬰兒潮世代老化時，貧富不均也將升高。此外，資產價格上升，提高了有積蓄者的財富，而其他人因為沒有磋商籌碼，薪資始終低處盤旋。
投資人和交易員都將這項報告謹記在心。伯朗兄弟投資銀行（Brown Brothers Harriman）外匯策略部門負責人錢德勒表示，傳統理論認為貨幣或財政政策可以提高總需求，人口結構假設說則讓人感到沉重。他說：「美國的勞動人口未來二三十年不可能增加，這表示低成長、低利率會持續一段長時間，這也是新常態的現實基礎。而且，美國這種勞動力人口結構，也出現在歐、亞國家。」
接下來就有些眾說紛紜。去年摩根士丹利一組經濟學家認為，退休族膨脹將透過降低貧富不均、推升利率、提高均衡成長率，扭轉數十年來的趨勢，並謂「老人和兒童都是經濟中的通膨因素，只有勞動人口是通縮性質」；勞動人口縮減時，通膨可能回來。
貧富差距 愈來愈惡化
他們認為，壽命長、人生晚期花費多，只會增加消費。同時，住宅也是問題，「國家富有，老人會留在已有的房子裡，不會去和兒女住；他們已是有屋族，不會輕舉妄動。」如此，老化社會意味著房屋投資增加。
摩根士丹利這項報告的主持人、英國央行貨幣政策委員會前委員古哈特（Charles Goodhart）說：「我們預測，政府和老人締定的年金和健保合約會繼續下去。」不過，許多經濟學家質疑這項推測。老人若被迫接受差一點的方案─延後退休、健保醫療減少、負擔增加，那麼利率就會停在低點，經濟也會困在新常態中。未來既不確定，勞動人口就必須趁著工作時多存錢，工作愈久、儲蓄也愈多。
太平洋投資管理公司經濟學家費爾斯（Joachim Fels）指出：「你若細看數據會發現，人愈來愈晚退休，而大部分儲蓄是新近退休族所擁有；說得誇張一點，這些人是全球的華倫．巴菲特，但的確有很多人如此。」
富裕階級發現繼續工作不難，花錢意願也較低；因此，費爾斯認為，老化對市場效應因而沖淡了。他根據所得將美國的勞動力分級，指65歲後是勞動參與力最上層20%的人口，而此現象在過去20年激增，且此趨勢可能持續。
年金縮水 改革阻力大
許多國家的年金供給不足，使問題雪上加霜。中國沒有什麼社會安全網；美國的401K年金計畫的投資報酬率令人失望，許多人到了65歲儲蓄不足，沒有其他選擇，只好繼續工作；許多國家已不再提供保證的年金數額，要求員工自己承擔年金不足的風險，儲蓄的誘因自然提高。
摩根士丹利報告成員之一的普拉罕（Manoj Pradhan）認為，對退休族跳票，在政治上是困難的，這顯示人口結構曲線向低儲蓄傾斜的時間可能延後，卻無法避免。他說：「在日本，政府無法食言，因為老年人是選票中的主力。」
普拉罕說，老年人的勞參現象，20年前開始彈升，但並未跟上平均壽命延長的步伐，尤其是在西歐國家，過了65歲還在工作是罕見的。他表示：「退休年齡與平均壽命之間的鴻溝與日擴大，退休年齡延後並未跟上。」
西班牙與法國等歐洲國家，大可拉高退休年齡，但歐元區爆發危機時，希臘政府在解除退休年齡限制遭遇強烈反應，顯示執行面的艱險。在美國，許多企業與市政府的年金計畫顯然將跳票，不過年金基金砍年金之議卻遭法院制止。各方均承認，要讓政府對退休族的承諾動大刀非常困難。費爾斯的說法是：「提高領取年金的年齡將壓低利率，同理也適用於削減支付。有的人稱此為『年金改革』，有的人乾脆說是『跳票』。」
馬格納斯認為，辯論有中間地帶，表示不同的「因應機制」緩和了問題；例如日本鼓勵長照、婦女工作的改革計畫，但靠移民解決問題，卻可能導致技術人才不足問題。
他警告說：「稀少，在資本主義裡吃香，而勞工會漸漸變得稀少。」他強調，低利不會是長期現象，「相對於資本的勞力報酬會提高，從而轉變為一種重新分配的機制。這不會在未來12個月裡發生，但這是一種合乎邏輯的結果，最終還是意味著利率揚升。」
出處：財訊雙週刊
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