到底哪個歐元區國家的債務問題最為嚴重?是大手大腳,國家支持的養老金慷慨過頭的希臘嗎?是銀行裡塞滿了來自俄羅斯的說不清的資金的賽浦路斯嗎?是衰退打壓之下的西班牙嗎?是泡沫破滅之後果的愛爾蘭嗎?

上述都不是。標準答案是,是一個審慎的,負責任的國家,荷蘭。

荷蘭的消費債務已經達到可支配收入的250%,放眼居全球之高位。要知道,在西班牙,這個指標從來都不曾超過125%。

荷蘭已經成為全球負債最嚴重的國家之一。該國的經濟陷入衰退,而且看不出有什麼擺脫的跡象。歐元危機已經綿延三年之久,但是迄今為止,大亂子都只出現在那些單一貨幣區的外圍國家。然而,荷蘭卻意味深深的隱憂,無論在歐元區還是在歐盟,荷蘭都是個核心級成員。如果荷蘭在歐元區裡的生存能力都成問題,那麼整個遊戲就真的要結束了。

在歐洲,荷蘭一直都是最繁榮和最穩定的國家之列,同時也是最支持一體化的國家之一。荷蘭是歐盟的創始國,對單一貨幣發行一直提供強有力的支持。常理上說來,這個國家擁有繁榮的,出口導向型的經濟,擁有衆多成功的跨國企業,單一貨幣的成功誕生和運轉,肯定帶給他們許多的好處。

可是真正上演的,卻是一個熟悉的,令人鬱悶的劇本。荷蘭其實是進入一條和愛爾蘭、希臘或者葡萄牙一樣的軌道,只是他們的下滑更加緩慢一些而已。

主要是為了讓德國經濟得到好處的低利率,以及大量的廉價資本,這些使得荷蘭發生一場房地產泡沫,債務也爆炸性增長。從單一貨幣發行到市場達到高峰,荷蘭的房價翻了一倍,因此荷蘭成為世界上過熱最嚴重的市場之一。

現在,泡沫已經徹底破滅。荷蘭房價下跌的速度,和美國泡沫破滅後佛羅里達房價下跌的速度有的拼。目前價格整體而言較2008年高峰時下跌16.6%。全國房地産代理商協會估計,荷蘭房價今年還將再跌7%。除非是在上個世紀買的房子,不然的話,荷蘭人的房價現在一般都不值他們付出的價錢,或者說更糟糕的是,都不值因此而背負的貸款。

結果就是,荷蘭人現在已經背負非常沉重的債務負擔。荷蘭人的債務相當於收入的250%,甚至超過愛爾蘭和希臘。已經有一家銀行不得不依靠政府的救援,而伴隨房價的下跌,後繼者必然紛至沓來。荷蘭銀行有6500億歐元的資金放到房地產領域,這部分債款的價值正迅速跌價中。說到金融市場,衆所周知,一旦房地產市場崩盤,整個金融系統崩盤的日子也就不遠了。

儘管信貸評級機構在危機的發現上總是後知後覺,但他們現在也已經在採取行動了。2月間,惠譽調降自己對荷蘭債務的穩定評級。這個國家依然有AAA的評級,但他們自己應該為此感到僥倖。惠譽指出,荷蘭的房價下跌,政府債務上漲都是問題,而且他們對銀行系統的穩定性也提出質疑,這些麻煩本質上說來和那些遭到危機襲擊的外圍國家並無差異。

荷蘭經濟現在已經陷入了衰退。失業率正在上揚,達到二十年來僅見的高點。失業人口在過去兩年當中增加一倍,僅僅在3月間,失業率就從7.7%上漲到8.1%,這樣的增長速度甚至超過賽浦路斯。國際貨幣基金預計,荷蘭經濟2013年將縮水0.5%,不過衆所周知,國際貨幣基金的預期從來都是因為過於樂觀而出名。

荷蘭政府未能達到赤字目標,哪怕採取非常嚴格的緊縮措施也無濟於事。就像其他的歐元區國家一樣,荷蘭現在似乎也被鎖定在失業率上漲、稅收下滑,只能更加緊縮,導致失業和政府收入進一步惡化的惡性循環當中。一旦一個國家進入了這樣的周期,要擺脫就非常困難了,至少在歐元區之內確是如此。

幾年以來,歐元區經濟崩潰一直都是發生在外圍國家。這些國家的地位並不那麼重要,他們的問題可以被解釋為偶然現象,而不是單一貨幣存在系統性的缺陷。

例如,希臘的問題在於他們花錢的膽子太大。愛爾蘭的問題是他們不該讓房地產市場的局面失控。義大利的問題是他們原本就不該借那麼多債。可是荷蘭,實在是太難這樣去指責,他們一切都是按照規矩行事的。

顯而易見,歐元區危機的最終階段,必定是要蔓延到那些核心國家的。許多分析師都一直認為,首當其衝的會是法國。可是,迄今為止,法國儘管確實麻煩不小,如失業率上漲,政府政策在削弱經濟競爭力,但是整體而言,他們依然是個富有的國家。法國的債務水準確實不低,但是說不上失控,也不會威脅到銀行系統的穩定。

然而,荷蘭卻在走向臨界點了。當然,這或許還需要一年,或者兩年的時間,但是局面確實在加速惡化,金融系統的穩定性一天不如一天。總而言之,荷蘭將成為第一個倒下的核心國家,而這個麻煩,恐怕歐元區已經很難解決了。

Matthew Lynn -MarketWatch

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